Slabá koruna na cestě k lepším zítřkům?

Vývoj hospodářské situace naznačuje, že spotřebitelé by mohli nakupovat levněji, a tak nebude plněn inflační cíl ČNB. Dřívější inflační prognóza ČNB říkající, že se spotřebitelská inflace od roku 2016 vrátí k dvouprocentnímu cíli, zůstane s velmi vysokou pravděpodobností nenaplněna. Díky poklesu cen ropy a importované deflaci cenová inflace zamíří k nule nebo do záporných hodnot. Právě oslabení koruny, které je v rukou ČNB jako měnové autority, může pokles cen pohonných hmot a všeho z dovozu snížit – může podpořit inflaci v domácí ekonomice. Takový způsob uvažování stál i na pozadí měnového uvolnění, které v listopadu 2013 korunu oslabilo a zavedlo kurzový závazek 27 CZK/EUR, jako hladinu, pod kterou nebude koruně dovoleno posílit.

Lze se jen dohadovat, co bude ČNB dělat v situaci, kdy ekonomika bude i nadále setrvávat v pasti likvidity a inflace spotřebitelských cen se bude dále vzdalovat od cíle. Pokud první devalvace měny nepomohla, lze tento krok provádět i opakovaně. Situací se zabýval komentář v listopadovém investičním výzkumu ČSOB, který polemizuje s tím, nakolik je politika centrální banky pro českou ekonomiku a hlavně inflaci vůbec relevantní.

Autoři této zprávy Jan Čermák a Petr Bača uvedli, že oslabování koruny naráží na mediálně silnou kritiku domácí veřejnosti, a devalvacemi se tak bude šetřit a budou vždy co nejvíce oddalovány: “Sečteno a podtrženo, máme za to, že transmisní makroekonomický mechanismus devalvace na nominální veličiny české ekonomiky může fungovat velmi slabě, přičemž u reálné ekonomiky téměř vůbec. Vedle logického argumentu, že velmi nízkou inflaci máme díky eurozóně a nízkým cenám komodit, ale mohou převážit i obavy členů bankovní rady z malé popularity takového kroku,“ uzavírá zpráva ČSOB.

Cílování inflace a (ne)naplňování inflačního cíle

V posledních dekádách je veřejnost v mnoha zemích ujišťována, že inflační nemoc odezněla, protože se inflace spotřebitelských cen (CPI) udržuje na nízkých úrovních. Zdá se, že je napříč různými zeměmi sledován cíl v podobě 2% cenové inflace a cenová inflace cen aktiv zůstává upozaděna. Také se zdá, že se od devadesátých let podařilo ukotvit očekávání na plnění tzv. inflačních cílů centrálních bank. Veřejnost povětšinou věří v to, že úřad centrální banky dokáže realizováním měnové politiky udržet inflaci „v cíli“.

Obrázek 1: Ohlédnutí za výsledky cílování inflace v ČR. Inflační cíl byl v průběhu uplynulých 17 let 4× přestřelen, 5× podstřelen a 8× dosažen.

Zachování cenové stability v podobě kladné cenové inflace má být příspěvkem k tomu, že měnová politika napomáhá k posílení blahobytu. Je zapotřebí vyhnout se nejenom cenové deflaci, ale i nadměrné inflaci. Veřejnost je měnovými autoritami ujišťována, že s deflací bude sveden boj, ale svedené bitvy nebudou v delším horizontu znamenat vysokou inflaci.

Nedaří se ekonomice? Chybí spotřebitelská a podnikatelská důvěra? Spotřebitelé málo utrácí? Vývozci málo vyváží? Je malá zaměstnanost? Mohlo by dojít k utlumení soukromých investic? Právě na tyto a podobné otázky cílí soudobé úřady centrálních bank, když se snaží pomoci hospodářství, které se svírá v křeči, a když chtějí dosáhnout stavu, ve kterém bude dosažena cenová stabilita měřená zvoleným cenovým indexem. Vzhledem k tomu, že rozvinuté země jsou na okraji deflační pasti, centrální banky se uchylují k netradičním nástrojům uvolňování měnové politiky.

Mainstreamovým konsensem se stalo, že velké šoky mohou vyžadovat masivní intervence na finančních trzích a expanzi bilancí centrálních bank – centrální banky emitují (tisknou) peníze a nakupují aktiva, jako jsou dluhopisy. Dříve nemyslitelné nafouknutí bilancí centrální banky se tak stalo (regulérním) nástrojem měnové politiky. Jenže i tak se cenová inflace vždy nevyvíjí podle představ a slibů měnových autorit, hodnoty cenové inflace spíše stagnují nebo klesají.

I v České republice byla za celý rok 2014 průměrná cenová inflace v ČR necelých 0,4 % a inflační cíl nebyl naplněn. Jak je zřejmé z Obrázku 1, nestalo se tak za historii snah o cílování inflace poprvé. Potraviny, pohonné hmoty, i elektřina zlevňují, což přispívá k tomu, že růst cen měřený indexem spotřebitelských cen se pohybuje kolem nuly. Výsledek nezvrátí ani skutečnost, že ceny služeb meziročně vzrostly: ceny služeb úhrnem v prosinci vzrostly o 1,2 %, zatímco ceny zboží úhrnem klesly v prosinci o 0,7 %.

Je otázkou, nakolik má úřad centrální banky šanci foukat proti větru – čelit dezinflačním tlakům v podobě klesající ceny ropy. Jak se lze ale dozvědět na stránkách ČNB, existují výjimky, kdy se skutečná inflace může od inflačního cíle přechodně odchýlit: „Pokud na ekonomiku dopadne výrazný exogenní šok a odchýlí prognózovanou inflaci od cíle, ČNB na primární dopady tohoto šoku nemusí reagovat. Může využít výjimky ze svého závazku splnit inflační cíl a akceptovat takto způsobené odchýlení prognózy a následně skutečné inflace od cíle.“ Výjimky mají být brány s ohledem na stabilitu ekonomiky a možnosti vzniku rozkolísání ekonomiky. Právě šok na nabídkové straně ekonomiky, jako je cena ropy, je jedním z konkrétních exogenních šoků a kandidátů na výjimku.

Co říci na závěr? Teprve až po únorovém zasedání Bankovní rady ČNB uvidíme výsledek, zda se budeme nuceni smířit s ještě více devalvovanou korunou a budeme vyhlížet první výročí v pořadí druhé devalvace. Alternativně nás také může čekat před další devalvační epizodou oddechová pauza, nebo se může udát něco jiného, co v rozehrané měnové válce konkurenčních devalvací změní bitevní pole.