Daniel Gladiš: Tesla není perspektivní investice

Daniel Gladiš vystoupí jako řečník na 4. ročníku České investiční konference. Odborný server Investujeme.cz je mediálním partnerem konference.

Poměrně ostře nesouhlasíte s pasivním investováním a máte pro to sofistikované důvody, které jste vyjmenoval i v jednom článku. Proč je podle vás pasivní investování navzdory jeho nevýhodám tak oblíbené?

Debata aktivní vs. pasivní investování běží již hodně dlouho, minimálně 25 let, co se pohybuji na trzích. Probíhá v pravidelných cyklech, kdy jednou dominuje pasivní a jindy dominuje aktivní investování. Teď jsme, zdá se, v poslední fázi cyklu, kdy má navrch pasivní investování. Tak to bývá většinou v závěru býčích trhů.

Většina aktivních portfolio manažerů, když trhy rostou a stávají se dražší a dražší, sestavuje spíše defenzivní portfolio. Nevyhnutelně tak zaostávají za indexovými fondy. To vede k domněnce, že pasivní investování je hudbou budoucnosti a aktivní je mrtvé. Toho se chytnou jak média, tak banky a investiční společnosti, které prodávají pasivní fondy. Tím do pasivních fondů plyne více peněz, které přiživují běžící cyklus.

Dříve nebo později ale dojde k obrácení trendu.

^REKLAMA

Jedno z největších rizik pasivního investování je podle vás to, že se investuje nejvíce do akcií, které mají největší váhu v indexu, a tím, že do nich více investuje, jejich podíl v indexu dále roste.

Přesně tak. Pasivní investování znamená, že cenotvorba na akciovém trhu, vyhledávání levných akcií a snaha, aby kapitál tekl tam, kde je efektivněji využit, padá. U pasivního investování je předurčeno, kam peníze tečou, podle toho, jak vypadají různé indexy. A indexy nejsou neměnné, ale vyvíjí se částečně podle toho, kam tečou peníze.

S pasivním investováním se vytrácí efektivita trhu. Ta spočívá v tom, že peníze by měly téct tam, kde investoři očekávají jejich nejvyšší zhodnocení. Pasivní investování na to vůbec nebere ohled.

Pasivní investování je vůbec plné protimluvů. Už sám pojem pasivní investiční manažer je protimluv. O podobě pasivně řízeného portfolia totiž nerozhoduje investiční manažer, ale složení indexu. Zajímavé také je, že hlavní argument pasivního investování je, že aktivní investoři nedokáží dobře vybírat jednotlivé akcie, přitom ale současně tvrdí, že složení jednotlivých indexů je fundamentálně vyvážené díky tomu, že aktivní manažeři úspěšně aktivně vyhledávají podhodnocené a nadhodnocené akcie a tím zajišťují, že ceny jednotlivých akcií jsou „správné“.

Na druhou stranu např. Warren Buffett uzavřel sázku s portfolio manažerem hedge fondu, že ETF založené na indexu S&P 500 bude mít v průběhu deseti let vyšší výkonnost než jím definované portfolio hedge fondů. A zatím se zdá, že Warren Buffett vyhrává…

Vyhrává a nevyhnutelně vyhrát musel. Americké hedge fondy mají tak vysoké poplatky, že je hodně těžké na rostoucím trhu ten trh porazit. Sázka běží aktuálně 8. či 9. rok. Začala tedy shodou okolností téměř na dně trhu. Aktuálně se nacházíme v 9. roce býčího trhu.

Hedge fondy si většinou účtují poplatky 2 % z objemu spravovaných aktiv a 20 % z výnosu. Musely by tak výrazně porážet trh, aby vydělaly více i po odečtení poplatků. Samozřejmě, když trh hodně spadne, tak většina hedge fondů trh porazí.

^REKLAMA

Býčí trh trvá již od března 2009, kdy byly akciové trhy od finanční krize nejníže. Kdy očekáváte zlom?

To nedokážu absolutně říci. Zlom může přijít zítra, ale může přijít za dalších 9 let.

Ekonomické a tržní cykly fungují, ale jejich délka a hloubka je naprosto nepředvídatelná. Průměrná délka cyklu trvá možná 7 let, to ale neznamená, že většina cyklů bude 7letých. Spíše naopak. Těch cyklů nemáme za sebou za posledních 100 -150 let tolik, aby vytvořily dostatečně velkou statistickou množinu.

Navíc žijeme v období, které nemá v historii moc obdobu. Centrální banky svou politikou nulových úrokových sazeb dělají toto období zcela bezprecedentní. Je tak celkem možné, že býčí trh bude trvat ještě dlouho, ale je možné také, že rychle skončí.

Nedá se ale říci, že by na akciových trzích byla nějaká bublina. Americký trh je drahý, ale kupříkladu evropský ne a japonský je levný. Rozvíjející trhy jsou na tom různě, některé lépe a jiné hůře. Rusko je levné, Čína drahá. Většinou závěr býčího trhu provází nějaká bezbřehá eufórie. Ta ale na trhu dnes není, spíše je vidět vlna skepticismu, která je určitě dobrá.

Větší poklesy akciových trhů vždy byly a vždy budou. To je fakt, který by neměl nikoho překvapit. Důležité jsou ale dvě věci. Za prvé, po poklesu vždy přichází opětovný růst, a za druhé, dlouhodobý trend je rostoucí.

Zmiňoval jste, že americké trhy jsou drahé, Japonsko je levné… nesvádí takovéto uvažování k pasivní investici?

^REKLAMA

Myslím si, že pro většinu drobných investorů, kteří v českých podmínkách investují třeba desítky tisíc korun ročně, má smysl kupovat indexy. Samozřejmě ne všechny, ne vždy a ne za každou cenu, ale třeba ten evropský a japonský může mít smysl. Je ale otázkou, zda pro Čecha investice do japonského trhu má význam. Je to sice velký trh, ale je nám poměrně vzdálený a v rámci celého světa nemá příliš velký podíl.

Aktivní investování vybírá levné akcie a snaží se vyhnout drahým, u pasivního investování je toto posunuto na úroveň trhu. Americkému trhu bych se zcela vyhnul, evropský je přijatelný a japonský je hodně perspektivní.

Nesmyslnost indexového investování jste ukazoval na příkladu akcií automobilek Tesla a General Motors. Od té doby jsem četl několik analýz, proč je Tesla vysoce riskantní investice, spíš sázka na vizi než cokoli jiného. Přesto se její akcie drží vysoko a stále rostou. Proč?

Zřejmě proto, že lidé, kteří ji drží, věří, že Tesla jednou bude vydělávat tolik peněz, aby to ospravedlnilo současnou tržní kapitalizaci 60 mld. USD. A to není pravděpodobné z několika důvodů.

Tesla je 15 let stará společnost, nejedná se o žádný mladý start-up. Za dobu své existence nezvládla vygenerovat ani jeden dolar zisku. Naopak peníze získané emisí akcií a půjčkami, které ve svém podnikání utopila, čítají k 15 mld. USD.

Momentálně je záporné cash-flow Tesly 2 mld. USD ročně. To znamená, že potřebuje každý rok 2 mld. USD, aby přežila. Její produkce je momentálně na úrovni 100 tisíc aut ročně, což je u velkých automobilek na úrovni zaokrouhlovací chyby. Podle produkce je to strašně malinká firma. A samotná produkce je taky její velká slabina.

To je současnost. Co ale budoucnost Tesly?

Podle optimistických scénářů by v roce 2025 měla Tesla produkovat 1 milion aut. Bude do té doby potřebovat podle odhadů dalších 15 mld. USD na investice a na financování ztrát, aby se do tohoto stavu dostala. A je otázka, kde těch 15 mld. USD vezme. Může vydat dluhopisy, ale její schopnost půjčovat si je omezená. Jediný zbývající zdroj peněz je emise akcií. A to je jediné, o co se Tesla opírá, a zatím jí to vychází. Jakmile ale v ní akcionáři ztratí důvěru…

A to se ještě nebavíme o tom, jestli, když vyrobí 1 milion aut, bude vůbec zisková. Konkurence, které Tesla čelí, je hodně velká. Její technologický náskok naopak velký není. Tesla sice vlastní patenty na své výrobky, ale umožňuje všem ostatním je zdarma používat. Tesla vlastní celkově mnohem méně patentů než její konkurenti a to i v oblastech, které jsou pro ni klíčové. Firmy jako Toyota, BMW, General Motors a další jsou v elektrovozech nedaleko za Teslou, navíc mají nesrovnatelně větší zdroje na další výzkum. V elektromobilech nejsou tak daleko jako Tesla jenom proto, že elektromobily zatím skoro nikdo nekupuje.

Na světě se prodá řádově 95 milionů aut ročně. A elektromobily netvoří ani 1 milion. A to i přes nejrůznější státní dotace. Ve státech, které elektromobily přestaly dotovat, jako např. Dánsko, ze dne na den jejich prodeje téměř skončily. Myslím, že šéfy velkých automobilek Tesla jako konkurent moc netrápí.

Podle mého názoru je cena akcií Tesly nepřiměřeně optimistická. Pečlivý investor, který si důkladně prostuduje finanční výkazy Tesly, tak vidí, že její účetnictví je velmi nepřehledné, nekonzistentní a agresivní. To je zpravidla ukázkou slabosti. Bohužel drtivá většina investorů vůbec čísla nestuduje.

Tesla jako společnost roste tedy mimo jiné i díky pasivnímu investování jak do amerického trhu, tak do světového trhu, tak do několika technologických indexů…

Nejen technologických. ETF je dnes v USA pomalu více než akcií. Tesla může být zastoupena třeba v několika desítkách různých ETF. Může být v růstových, v technologických, v elektro… a u spousty z nich je móda do nich investovat. Tesla tak dostává mnohem víc peněz než třeba General Motors, které se objevuje spíše v méně módních ETF.

Investování do ETF je často jen skrytě pasivní. Poradci tvoří sice pasivní portfolio, ale to je aktivně vybrané. Když přijde klient, tak mu dnes nenabídnou ETF na uhlí. Nabídnou spíš např. ETF na autonomně řízená auta. A tam budou firmy typu Tesla…

Děkuji za rozhovor.

Rozhovor vznikl v rámci mediálního partnerství odborného serveru Investujeme.cz 4. ročníku České investiční konference.