Finanční deriváty: Kam spějí?

Proč deriváty vznikly

Prvotní motivací pro vznik derivátů byla snaha investora na kapitálových trzích zajistit se vůči riziku poklesu ceny bazického instrumentu, který on vlastnil a tím minimalizovat svou ztrátu skrze tvorby uzavřených pozic. To platí dodnes, avšak je již pouze okrajovou motivací a prakticky bezvýznamnou.

Díky svému pákovému efektu byly deriváty objeveny jako cesta ke zbohatnutí a přišel motiv naprosto protichůdný zajištění: spekulace. A tento motiv je hlavním motivem i dnes. Investoři vytvářejí otevřené pozice, hrají na předpověď, nekompenzují krátké pozice dlouhými a naopak.

S výše uvedeným motivem spekulace nepřímo souvisí i třetí motiv: arbitráž, tedy snaha investora dosáhnout bezrizikové zisku díky faktu, že deriváty nejsou spotové, nýbrž termínové kontrakty, jež toto umožňují. V poslední době je toto vesměs potlačeno na všech vyspělých světových trzích vlivem globálního stanovování cen derivátů, který je přímo uzpůsoben tak, že zamezuje časové arbitráži.

Graf 1: Rozdělení – typy derivátů

Kde a jak s nimi obchodovat?

Z výše uvedeného grafu je vidět základní rozdělení. Jsou dvě cesty, kde se s deriváty setkat: OTC nebo burzovní trhy.

OTC (ang. over-the-counter) je neřízený trh s mimoburzovními finančními nástroji. Jeho účastníci uzavírají obchody prostřednictvím internetu, telefonu a zprostředkovatelů. Neexistuje zde žádné fyzické místo obchodu. Všechny transakce uzavírají finanční instituce, banky, brokeři, dealeři a individuální zákazníci. Nejsou zde tolik přísná pravidla jako u burzy. Postupem doby lze sledovat, že OTC zažívá velký rozvoj a je dnes velmi populární. To si lze vysvětlit velmi snadno: jsou mnohem větší než burza, nabízejí nepřeberné množství derivátů a jsou snadno přístupné i pro drobné investory. Na OTC můžete obchodovat téměř se vším: forwardy, swapy, investičními certifikáty, hybridy, jako je CFD, nebo opcemi. Drtivou většinu obchodů však tvoří forwardy a swapy.

Graf 2: Struktura derivátových operací podle typu operace

Burzovně naopak lze obchodovat s futures a opcemi. Výhodou obchodování na burze je její velká likvidita a naprostá absence kreditního rizika z obchodní protistrany. Je to dáno velmi striktními pravidly, které jsou závazné pro každého aspiranta na vstupu do burzy. V extrémním případě selhání vám rozdíl doplatí sama burza. Její nezkrachování je zajištěno systémem marží a průběžným vypořádáním, které probíhá nejčastěji v termínu T+3 (pokud tedy nejste na Venezuele, kde si na průběžné vypořádání musíte počkat 90 dní).

Nevýhodou derivátů na burze je jejich přesná konkretizace, která znesnadňuje nalezení produktu, který by nám přímo vyhovoval (s individuálně stanovenou splatností, podkladovou částkou atd.).

Finančními deriváty se zabývají samostatné burzy či části burz. Jednou z největších je Chicago Mercantile Exchange, NYMEX, LIFFE, Eurex. V ČR v systému SPAD probíhá obchodování s 6 tituly futures: 2 futures na tituly ČEZ se specialistou Patria Finance, 2 futures ERBA FUT s dvěma marketmakery (Česká spořitelna a Patria Finance) a 2 futures na index PX, kde se s k těmto marketmakerům přidává ještě burzovní společnost Fio. Krom nich se zde obchoduje s dvěma warranty na tituly ECM Real Estate a 71 investičních certifikátů se specialistou (převážně) Raiffeisenbank.

Český a světový vývoj finančních derivátů

Tabulka 1: OTC trhy – pomyslná hodnota podkladových aktiv v mld. USD (ke konci června daného roku)

Tabulka 2: OTC trhy – hrubé tržní hodnoty v mld. USD (ke konči června daného roku)

Výše uvedené tabulky pojednávají o témže. Je jasně zřetelný až geometrický nárůst aktivity na OTC trzích v letech 1998 – 2008, kdy se hodnota bazického instrumentu téměř 9,5krát zvýšila. Stagnace je patrná v roce 2001. Domnívám se, že tento jev byl způsoben vlivem splasknutí bubliny nezdravě nadhodnocených IT firem na burze NASDAQ. Tato bublina poté vyvolala celosvětovou hospodářskou a burzovní stagnaci, a krizi v USA a některých zemích EU.

Dvojnásobný vzrůst je mezi roky 2005 a 2007, kdy probíhala celosvětově nejsilnější fáze ekonomické expanze. Oč rekordní byl růst, o to razantnější následoval propad ve 3. a 4. čtvrtletí roku 2008, který smazal téměř celoroční růst. Ovšem jak můžeme sledovat z posledního údaje v tabulce, tak tento propad byl prakticky ihned otočen v nový raketový růst.

Rozvoj měnových derivátů, v porovnání s úrokovými či akciovými deriváty, nebyl tak dynamický (do roku 2005 víceméně stagnoval). Je to důsledek zavedení jednotné evropské měny eura. Pokles v roce 1999 je zapříčiněn zafixováním kurzů mezi jednotlivými měnami Eurozóny.

Za zmínku jistě stojí 50% zvýšení hodnoty bazických aktiv u FRA za 1. pololetí 2009, což signalizuje, kam se příznivci OTC derivátů vydali hledat profit. Také je zřejmé jak konstantně posilují svou pozici úrokové swapy, které v roce 1998 měly 40 % trhu, zatímco v polovině roku 2009 již 56 %!

Na akciové kontrakty naopak dopadla krize s plnou tíhou a spadly na polovinu. Ještě hůře však dopadly komoditní kontrakty, jejichž bazické instrumenty nedosahují ani na 30 % z června 2008.

Derivátovým obchodům jednoznačně dominují úrokové instrumenty . Od tabulky vývoje bazického instrumentu můžeme zaznamenat dvě anomálie:

a) hrubá tržní hodnota v r. 2004 poklesla u všech typů kontraktů, zatímco hodnota podkladových aktiv v tomtéž roce rostla.

b) mezi červnem a prosincem roku 2008 se hrubá tržní hodnota úrokových kontraktů zdvojnásobila! Ne, že by se v době finanční krize tolik investorů vrhlo na tyto trhy, ale právě v tomto případě byly úrokové deriváty tím, co vydělávalo: rostly úrokové míry → rostla výnosnost úrokových derivátů.

Tabulka 3: Burzovní trhy – pomyslná hodnota podkladových aktiv v mld. USD (ke konci daného roku)

Na burzách můžeme obchodovat pouze se standardizovanými instrumenty, jako jsou futures a některé typy opcí. Dominantní na burzovním trhu jsou, podobně jako na OTC, úrokové kontrakty. Z porovnání celkové hodnoty podkladových aktiv burzovních trhů a OTC můžeme pozorovat rozdílnost ve velikosti obou trhů. OTC mají více než 4,5x větší hodnotu podkladových aktiv než burzovní trhy, což samozřejmě přímo neříká, že o tolik musí být OTC větší, nýbrž nám naznačuje tendenci o velikosti.

Tabulka 4: OTC trhy – obrat podle země a typu derivátu, duben 2004 (Průměrný čistý denní obrat v mil. USD)

Pro zajímavost jsem uvedl i tabulku zobrazující velikost OTC trhů ve vybraných zemích měřených Bankou pro mezinárodní platby (BIS – Bank for international settlements), a také tabulku o velikosti derivátových operací u českých bank.

V tabulce srovnání zemí z dubna roku 2004 stojí za povšimnutí diametrální rozdíl mezi hodnotami zemí tzv. „Staré Evropy“ a „Nové Evropy“. Zaostalost ČR, Slovenska, Maďarska a Polska je i po 15 letech volného obchodování ostudná. Hodnota Polska potvrzuje, jak moc je Varšavská burza důležitá v regionu střední a východní Evropy, i když v porovnání s geograficky a demograficky podobnými zeměmi, jako je Francie a Německo, působí její hodnoty úsměvně. V tomto srovnání podobných zemí zase ČR vypadá tristně v komparaci s hodnotami Belgie. V celosvětovém měřítku pak naprostým leaderem je Velká Británie, jejíž průměrný čistý denní obrat je dvojnásobný proti USA a zbytek světa pak nechává daleko za sebou.

V dubnu 2004 ještě nečlenské státy EU (ČR, Polsko, Maďarsko, Slovensko) vykazovaly jako hlavní položku svého obratu výsledky obchodů s měnovými deriváty, vyšší obrat uvádí i Velká Británie. Zatímco země Eurozóny (Francie a Belgie) získaly obrat z úrokových derivátů, na rozdíl od SRN. Má domněnka je, že německé OTC trhy s deriváty jsou z větší části transkontinentální, zatímco na francouzských a belgických se setkávají pouze obchodníci z Eurozóny, kteří kvůli jednotné měně euro nemohou obchodovat měnové kontrakty.

Tabulka 5: Derivátové operace českého bankovního sektoru – nominální hodnoty v mil. Kč

Závěrečná tabulka pak jasně deklaruje velmi obvyklý trend v ČR: Dominují úrokové swapy, zbytek trhu prakticky pokrývají forwardy a stabilně na síle získávají úrokové nástroje.