Ján Hájek: Finanční krizi si nepředstavíte, dokud ji nezažijete

Ján Hájek vystoupí jako řečník na 4. ročníku České investiční konference. Odborný server Investujeme.cz je mediálním partnerem konference.

Váš fond Top Stocks trvá již 11 let. Prošel již finanční krizí v roce 2007 – 2008, kdy v březnu 2009 došlo k nejhlubšímu propadu akcií. Jak jste ustál tuto situaci?

Byl to, nemohu říci neopakovatelný zážitek, ale je to něco, co si člověk ani nedokáže představit.

Chodím přednášet klientům nebo poradcům v rámci naší prodejní sítě. Ještě před touto finanční krizí jsem říkal, že bych chtěl nějakou finanční krizi jednou prožít. Když si o finanční krizi člověk jenom čte, vůbec nechápe, co se při ní odehrává.

V období od pádu Lehman Brothers 15. září 2008 k prvnímu dnu 20. listopadu 2008, což je krátké období zhruba dvou měsíců, fond spadl přibližně o 60 %. To bylo období, kdy člověk nechápe nic z toho, co se odehrávalo. Ani ex-post, když se na to dívám, tak moc nevím, co jsem měl v tomto období udělat jinak.

^REKLAMA

Finanční krize je okamžik, kdy všechny logické věci přestávají fungovat. Někteří klíčoví hráči se dostali do takových finančních problémů, že museli prodávat i velice kvalitní aktiva za ceny, které vůbec nedávaly smysl. Potřeba některých investorů získávat likvidní peníze byla enormní a akcie se ukázaly být jediné likvidní aktivum. Byť za cenu velkých propadů.

Zdroj problému byl v částech dluhopisových trhů. Tím, že se neobchodují na burze, ale přes tvůrce trhu, tak když tento trh zamrzl, nebylo možné je prodat za žádnou cenu. Když nikdo nepostaví kotace a žádnou cenu vám nenabídne, tak nic neprodáte. Kurz dluhopisu se sice nezmění, protože neproběhne žádný obchod, takže to vypadá, že se nic tak hrozného neděje, ale trh jako takový nefunguje. Nemůžete své ztráty uzavřít.

Neviděl jste přicházející finanční krizi?

Celé jaro, když se krize blížila, jsem si říkal, co ti lidé blbnou. Nemovitostní bublina se ve Spojených státech odehrála několikrát a nikdy to trhy takto nepoložilo. Co jsem neviděl, a stejně tak to neviděla většina dalších investorů je to, že nad nemovitostní bublinou stál ještě pyramidový domeček derivátů. A to srazilo americké banky dolů.

V každém segmentu, když se objeví krize, nejprve padají nejslabší hráči – zpravidla ti nejmenší a ti nejvíce agresivní, kteří v době růstu mají největší zapáčení a nejvyšší zisky. A takto to zpočátku také vypadalo. Pak ale padl Lehman Brothers a začalo se mluvit o AIG, které s realitním trhem už moc do činění neměly, ale jak se později ukázalo, pojišťovaly bonitu většiny vydaných derivátových instrumentů. Tam poprvé jsem začal cítit, že se děje něco vážného.

To, co se stalo, jsem plně pochopil až někdy v polovině roku 2009, kdy bylo k dispozici mnohem více informací.

Jak jste finanční krizi a propady akciových trhů „přežil“?

^REKLAMA

Mě zachránilo to, že jsem měl zainvestováno ve skutečně dobrých společnostech. Žádná z nich se nepoložila. Dokonce spousta z nich z recese vyšla mnohem lépe. Jejich trh se vyčistil od agresivních konkurentů – firem, které nedělaly tak kvalitní produkt, ale podbízely se cenou, častokrát měly zapáčenou obchodní bilanci, prostě šly na hranu… a tyto firmy krize smetla nebo oslabila.

Společnostem z mého portfolia pročištění trhu pomohlo a mnohem rychleji se zotavily. Když jsem srovnával vývoj ziskovost portfolia mých firem a firem obchodovaných v indexu S&P500, tak firmy v mém portfoliu se dostaly mnohem rychleji na úroveň ziskovosti, kterou měly před krizí.

To byl klíč k tomu, že jsem „elegantně“ krizí prošel.

Jak na 60% pokles hodnoty fondu reagovali klienti? Neuzavírali investice a neutíkali s panikou?

Bylo to tak strašně rychlé, že většina investorů nestihla ani zareagovat. Během cesty dolů jsem neměl žádné výrazné výprodeje podílových listů. Naopak mi spíše peníze do fondu ještě chodily. Čas od času jsem tak ještě něco přikoupil, abych pak za dva týdny zjistil, že cena dané akcie byla zase o několik procent níže.

Investorskou skupinu to ale přesto zasáhlo. Vidět to bylo v okamžiku, kdy hodnota fondu opět rostla. Když jsem se blížil k předkrizovému ocenění z těch 60% poklesů, tak investoři začali prodávat. Byl to pro ně zážitek, který nikdo z nich předtím nezažil.

Fond jako takový byl stabilní. Nikdy jsem neměl tlak na výběr peněz.

^REKLAMA

Nyní zažíváme ekonomickou expanzi. Ekonomice se daří, akcie jsou na maximech, úrokové sazby jsou pořád dole, byť centrální banky chtějí měnovou politiku „normalizovat“, ale nějak se k tomu příliš rychle nemají… Jak vnímáte současnou situaci a kdy očekáváte další zakolísání?

Jsme rozhodně blíž k vrcholu cyklu než k jeho dnu. Jsme 8 let od dna v březnu 2009. Historicky takhle dlouhých cyklů není příliš mnoho. Co je ale trochu jiné, je, že historicky zotavení probíhalo prudce a rychle. Nyní to jde pozvolna a pomalu. Myslím si, že krize ovlivnila chování všech účastníků finančních trhů.

Projevuje se to v tom, že firmy nechtějí příliš expandovat a drží se při zdi. To samé dělají také investoři. Až do roku 2011 nebyli ochotni akceptovat, že došlo k obratu v hospodaření firem a centrálním bankám se povedlo zabránit tomu, abychom se nedostali do spirály, která byla ve 30. letech 20. století a která táhla i zdravé firmy dolů.

Myslím si, že ještě nějaké období růstu můžeme zažít. Nedokážu říci, jestli to bude rok, dva, tři nebo dokonce více. Ve Spojených státech je ziskovost firem na rekordních úrovních, marže jsou na rekordních úrovních… ale třeba Evropa tuto situaci nemá. Ještě se nedostala na úroveň před krizí. Rozvíjející se trhy se nyní dostávají z nedobrých let 2013, 2014. Začínají se z toho hrabat až od poloviny roku 2016.

Na konci cyklu lze pozorovat typické chování popsatelné příslovím „když je koze dobře, jde tančit na led“ – tj. když se vám dlouhodobě daří, tak ztrácíte veškeré zábrany a začnete se pouštět do riskantních projektů. Toto stále není vidět v korporátní sféře, že by se například firmy výrazně zadlužovaly, kupovaly společnosti z jiného odvětví, nebo pouštěli se do jiných riskantnějších projektů.

A toto samé platí i u investorů. Při poslední velké investiční bublině v roce 2000 byl tisk zaplaven články, že investovat umí každý, kdo neinvestuje, dělá chybu, protože na investici do akcií lze jen vydělat. Ale nyní jsou noviny plné varování „trhy jsou na maximu, výš to moc nepůjde, propad je na dosah“. To je psychologicky úplně jiné prostředí. Nemůže nastat euforie, kdy lidé masivně investují do projektů, které mají nižší návratnost, což pak způsobí krizi.

Neočekáváte tedy nějaký prudký zlom, jako byl v roce 2008?

Nejhorší na tom je to, že předpokladem každé velké finanční krize je, že většina lidí nevidí nějaký velký problém.

Člověk má pocit, že nic takového nemůže nastat. Ale je možné, že zase jen něco nevidím. Na druhé straně, když si vzpomenu, co se odehrávalo v letech 2005, 2006, 2007, tak nyní nejsou vidět symptomy toho, že by něco extrémně rychle rostlo. Že by se objevovala třída aktiv nebo části ekonomik, u kterých by byl růst neudržitelný, ale obhajován tím, že je jiná éra a všechno se změní, jako při internetové bublině. Něco systémově tak významného, že by to mohlo způsobit příští finanční krizi.

Co považujete aktuálně za nejvýznamnější riziko?

Rizikovým faktorem může nyní být Čína. Čína již delší dobu roste nadprůměrným tempem, část růstu je tažená dluhem a může tam docházet k výše popisované ztrátě zábran a suboptimálním investicím.

Na druhé straně ne každá recese znamená velkou finanční krizi. V 70. letech byl výrazný pokles cen akcií, pak byly občasné menší propady, ale pak další větší krize byla až v roce 2001, která souvisela s internetovou bublinou, a pak to, co se odehrálo v letech 2007 až 2009, byla největší poválečná finanční krize. Není to tak, že by takto velké propady chodily každých 10 let.

Problém krize 2008-09 byl, že se krátkodobě finanční svět zastavil. Když nefunguje bankovnictví, je to jako by se zastavil krevní oběh. Četl jsem o firmách, které měly vyrobené zboží, měly zákazníky, kteří chtěli zaplatit, ale nemohli jim to dovézt. Doprava se financuje provozním úvěrem, ale ten banka neobnovila, protože najednou nikdo nevěřil nikomu – ani, že krátkou půjčku dostanou za 14 dní zpátky.

Všechny věci, které člověk čte o současné regulaci, zpřísňování podmínek pro banky, to je přesně kvůli tomu, aby se banky nemohly chovat tak, že budou součástí nějakého budoucího velkého problému.

Kdybych si měl vsadit, tak podle mě další cyklické zavlnění bude klasická recese. Může to být spojeno s poklesem cen akcií o 20 %, ale byl bych moc překvapený, kdyby akcie padly opět o 40 % až 50 %.

Děkuji za rozhovor.

Rozhovor vznikl v rámci mediálního partnerství odborného serveru Investujeme.cz 4. ročníku České investiční konference.