Díky intervencím je koruna mimo fundament, příležitost pro dlouhodobé zajištění

Zároveň Singer později dodal, že pokud by koruna přestřelila na slabou stranu, tak je ČNB  připravena bránit cenovou stabilitu i opačnou akcí, tedy ve prospěch kurzu koruny.

Očekáváme, že koruna se tak bude pohybovat zhruba v pásmu 27–27,8 po celý letošní rok.

Otázkou je, zda 1) intervence mohou skončit dříve; 2) zda může být změněna cílová úroveň kurzu; 3) co se stane s korunou po skončení intervencí a 4) jak bude reagovat trh během intervencí.

1. Mohou intervence skončit dříve, tedy už v průběhu roku 2014?

Důvodem pro intervence byl pokles inflace mimo cílované pásmo, respektive výhled ČNB, že se inflace dostane na začátku roku 2014 až na nulu. S tímto výhledem inflace souhlasíme.

Dále, ačkoliv guvernér mluví o intervencích v délce alespoň jednoho roku, tak nejde o automatický závazek. Na každém zasedání ČNB je totiž hlasováno o intervencích (a sazbách). Bankovní rada tak může teoreticky rozhodnou o změně intervencí dříve.

To, co může posunout tuto teoretickou možnost k praktické změně je především vývoj inflace. ČNB očekává, že se inflace dostane na inflační cíl (2%) na konci roku 2014 a na začátku roku 2015 vzroste na 3%.

^REKLAMA

Pokud by se inflace rychle dostala nad inflační cíl (2%) už v první polovině roku 2014, znamenalo by to riziko dřívějšího konce intervencí. Je potřeba zdůraznit, že by skutečně muselo dojít k rychlému růstu inflace, aby ČNB dostala strach z nekontrolovaného růstu inflace. Navíc vystoupání na dvě procenta nestačí, musí to být rychlý nárůst nad dvě procenta.

Co by mohlo způsobit rychlý růst inflace? Ekonomika v příštím roce přejde z poklesu do růstu: očekáváme růst HDP kolem 2%. Nicméně vzhledem k tomu, že ekonomika je stále pod úrovní svých možností (mezera výstupu je záporná), tak tento růst nebude znamenat nějaké excesivní poptávkové tlaky. Tudy cesta nepovede.

Inflaci si samozřejmě můžeme dovézt. To je mimochodem také důvod intervencí. Dodatečný inflační impulz by mohl přinést růst cen komodit, například ropa díky nejistotě na Středním východě. Inflace a inflační indikátory (inflace v EMU, vývoj cen komodit…) tak budou top sledovanými indikátory v průběhu roku.

2. Může být změněna cílovaná úroveň kurzu z 27 například na 28, 29 CZK/EUR?

ČNB tuší, že se z trhu nemůže stáhnout dřív, než inflace dostatečně vystoupá. Nebude stačit, aby se inflace dostala zpátky ke středu inflačního pásma (2%). Proč? ČNB nezačala neintervenovat proti koruně v situaci, kdy by koruna byla příliš silná nebo rychle posilovala. Naopak, koruna si před intervencemi zasloužila mírně posílit k 25 CZK/EUR. Po ukončení intervencí tak koruna posílí, což bude mít přesně opačný efekt na inflaci, než její oslabení.

ČNB si tak potřebuje vybudovat inflační polštář, aby následné posílení koruny nedostalo inflaci zpět pod jedno procento. Proto ČNB ve své prognóze také počítá, že inflace na začátku roku 2015 vystoupá na tři procenta. ČNB počítá, že následně intervence ukončí a bude zvyšovat postupně (pomalu) sazby.

^REKLAMA

Podle našeho názoru ovšem inflace poroste pomaleji, než čeká ČNB. ČNB totiž podle nás podceňuje negativní dopady intervencí na spotřebu domácností.

ČNB tak může dospět k názoru, že by potřebovala slabší kurz, aby inflaci dostala na 3%. Práci za ni může samozřejmě udělat sám trh, jak činí, protože koruna oslabila nad úroveň 27 CZK/EUR. Pokud by se ale koruna držela blízko 27 a inflace v první polovině roku nechtěla stoupat z nuly, tak budou holubice v bankovní radě v pokušení hlasovat pro posun cíle z 27 na 28, 29 CZK/EUR.

Že to zdaleka není nemožné, ukazuje i vyjádření člena bankovní rady Lízala týden po zahájení intervencí, kdy řekl, že si umí představit podmínky, kdy by dno koruny bylo na 28 korunách za euro.

Nicméně trh sám dělá za ČNB tuto práci. Koruna aktuálně není na 27, ale je slabší. Tato skutečnost snižuje pravděpodobnost, že by ČNB musela posunovat cíl na slabší úrovně.

3. Co se stane s korunou po skončení intervencí

Koruna se dostala po intervencích až na 27,7 CZK/EUR.

^REKLAMA

Nicméně, ČR má výrazný přebytek obchodní bilance a vývozy mají našlápnuto na další růst. Zvyšuje se průmyslová výroba a předstihové indikátory ukazují na další zrychlení. Dále, deficit běžného účtu se snižuje a v letošním roce by mohl dokonce přejít do mírného přebytku. Nic tedy nenaznačuje, že by koruna měla oslabovat. Pro oslabování nad 27 není nyní jiný důvod než spekulativní.

Fundamentální hodnota koruny je zhruba 25 korun za euro. Koruna se tak po skončení bude posilovat zpět k 25 CZK/EUR.

4. Jak bude reagovat trh během intervencí.

V průběhu příštího roku může vznikat spekulace na oslabení koruny v případě horšího než  očekávaného inflačního vývoje. Tato oslabení koruny budou dobré pro budování zajištění a trading.

Vidina posílení koruny po skončení intervencí o 7– 10% bude lákavá pro zahraniční portfoliové investory. S blížícím koncem intervencí se tak bude stupňovat poptávka po CZK (a českých  dluhopisech), která bude tlačit ČNB k intervenování.

Očekáváme, že koruna se bude pohybovat v pásmu 27–27,7 CZK/EUR

Doporučení

Hodnoty nad 27,5 vidíme vhodné na nákup CZK.

Doporučuje postupně budovat dlouhodobé zajištění proti posílení CZK.

Vzhledem k závazku ČNB nepustit korunu výrazněji pod 27 a možnosti oslabení koruny (tržní nebo umělé) doporučujeme poblíž 27 spekulativní prodej CZK.

Doporučujeme sledovat inflaci a inflační indikátory.

David Navrátil, analytik České spořitelny