22. 07. 2022
Konec éry záporných sazeb: ECB překvapila růstem o 0,5 p.b. a představila neomezené anti-fragmentační QE
Evropská centrální banka na svém dnešním zasedání poprvé za více než dekádu zvýšila úrokové sazby. Navzdory očekávání trhů a předchozí komunikaci zdůrazňující postupnost a uměřenost svých kroků se Rada guvernérů rozhodla zahájit cyklus normalizace sazeb razantnějším růstem o 50 bazických bodů. V eurozóně tak končí éra záporných úrokových sazeb, když se depozitní sazby dostala na 0 %.
Toto překvapivé rozhodnutí reflektuje naplnění významných pro-inflačních rizik. Inflace vystoupala v červnu meziročně na 8,6 %, například v pobaltských zemích ale již překročila hranici 20 procent. Z takto vysokých hodnot navíc inflace výrazně nezpomalí ani ve zbytku tohoto roku. ECB proto nebere na lehkou váhu ani roli inflačních očekávání, resp. hrozbu jejich možného odkotvení v souvislosti s vyšším než očekáváným růstem mezd, jež by výrazně zkomplikovalo střednědobý návrat k blízkosti 2% inflačního cíle.
ECB zároveň dala najevo, že na příštích zasedáních bude vhodné pokračovat v návratu úrokových sazeb k normálu. Na rozdíl od posledního zasedání však centrální banka rezignovala na forward guidance a zdůraznila závislost rozhodování na příchozích makro datech. Z komunikace ECB se ale zdá, že se centrální banka bude snažit proces normalizace sazeb urychlit. Na zářijovém zasedání proto bude opět ve hře významnější zvýšení sazeb. Na druhou stranu, ekonomický vývoj už nyní čelí řadě nejistot a negativních rizik. Pokud by mělo dojít k nad očekávání svižnému propadu ekonomické aktivity, bilance rizik se může z pohledu ECB vychýlit od inflace směrem k hospodářskému růstu, což by omezilo prostor pro významnější normalizace sazeb.
Z pohledu finančních trhů byla pozornost upřena především na nový anti-fragmentační nástroj, který ECB oficiálně pojmenovala Transmission Protection Instrument (TPI). Dle ECB je vytvoření TPI nezbytné k podpoře účinné transmise měnové politiky a jeho cílem je bránit destabilizaci dluhopisových trhů států jižního křídla (tj. překotnému rozšiřování rizikových přirážek). ECB se přitom dostala pod tlak jen pár hodin před dnešním zasedání kvůli eskalující politické krizi v Itálii, jež vedla k rezignaci premiéra Draghiho a prudkému růstu rizikové prémie u italských vládních dluhopisů.
Zásadní je, že rozsah případných nákupů dluhopisů bude v rámci TPI neomezen, resp. záviset na tom, jak vážná jsou rizika, kterým transmise měnové politiky čelí. To je důležitý parametr, který by měl podpořit kredibilitu celého nástroje, jež se prezidentka Lagardeová snažila umocnit prohlášením, že byl TPI v rámci Rady guvernérů přijat jednohlasně. Dále platí, že aktivace TPI je plně v diskreci ECB (konkrétní podmínky zmíněny nejsou) a může se vztahovat na kteroukoli ze zemí eurozóny, která čelí nežádoucí, chaotické dynamice na bondovém trhu. A konečně, ECB stanovila čtyři kritéria (svázaná s doporučením Komise), které bude brát v potaz při zvažování aktivace TPI: 1) dodržování fiskálních pravidel; 2) absence závažných makroekonomických nerovnováh; 3) fiskální udržitelnost; 4) hospodářská politika v souladu s doporučeními obsaženými v NGEU a Evropském semestru. Celkově mohou být trhy mírně zklamány tím, že ECB k TPI neposkytla více detailů, což může vyvolat pochybnosti, jak silný nakonec bude závazek centrální banky k zastropování kreditních spreadů.
Dominik Rusinko
Analytik ČSOB
