Petr Zajíc: S nižšími výnosy na akciových trzích se musíme smířit
Jak se díváte na vývoj akciových trhů v letošním roce?
Letošní rok byl velice specifický, protože výkonnosti byly značně ovlivňovány měnovými pohyby. Výkonnost amerických akcií v dolarovém vyjádření se rovná nule, ale pokud se na americké akcie díváte v korunách, pak výkonnost dosahuje plus 15 procent. Eurové akcie dosahují výnosu plus sedm procent, ale pro amerického investora mínus a pro českého investora plus osm procent. Obrázek se mění měnou, vzhledem k tomu, jak oslabovalo euro a posiloval dolar.
Začátek roku až do dubna nebo května byl na trzích velice silný. Pak přišlo klasické letní období sell on may and go away, které bylo ovlivněno obavami o ekonomický růst v Číně a otázkou, kdy přijde zvyšování úrokových sazeb. Obecně si myslím, že výkonnost není nějak závratná. Na druhou stranu na trhu nedošlo k nějakému nafouknutí bublin.
Obáváte se dlouhodobě nízkých akciových výnosů stejně tak jako někteří investoři?
Neobávám. Ale ani ne tak proto, že bych si myslel, že budou vyšší.
Nyní dlouhodobě očekáváme výnos na akciích kolem šesti procent. To se může zdát jako výrazně podprůměrný nebo špatný výsledek vzhledem k výsledkům z minulosti. Musíte si ale vždy uvědomit, proti čemu tyto výnosy stojí. Šestiprocentní akciový výnos, pokud by výnosy státních dluhopisů byly čtyři procenta, je katastrofa. Ale šestiprocentní výnos akciových trhů v době, kdy za investování do státních dluhopisů musíte zaplatit, je skvělý výsledek.
REKLAMA
Myslím si, že se obecně musíme smířit s tím, že se dostáváme do situace nižších výnosů. Čísla z devadesátých let či z počátku tisíciletí již nikdy nepřijdou.
Opravdu nikdy?
Dobrá, s trochou nadsázky – v případě, že by do Evropy vtrhl Islámský stát a vše zboural, pak by sazby jiné byly, přišlo by ale islámské bankovnictví, které funguje trochu jinak. V naší civilizaci ale tak vysoké sazby jako v minulosti již nikdy nebudou. Pokles inflace totiž není jen cyklický, ale spíše strukturální.
Musíme se tedy sžít s tím, že jsme v situaci nízkých výnosů, nízkých úrokových sazeb a obecně nižších výnosů, nižšího tempa růstu HDP. Prostě všechno je nižší. Nižší výnosy musíme akceptovat. Nemyslím si, že je to špatně. Vždy to závisí na tom, k čemu jsou nízké sazby vztahovány.
Kde vidíte v příštím roce největší rizika?
Geopolitická situace je globální problém. Nemusí to být jenom otevřená válka s Islámským státem, to by byla asi ta příznivější zpráva. Ale spíš třeba celkové prohloubení zpomalení v Číně.
Dalším rizikem jsou korporátní výsledky firem ve Spojených státech v souvislosti s drahým dolarem, který kompetitivitu amerických firem určitým způsobem snižuje.
REKLAMA
A v Evropě je to riziko naplnění současných očekávání. My jako Pioneer jsme obzvlášť optimističtí, očekáváme růst zisku na akcii přibližně 9 procent, trh očekává přibližně šest procent. Máme tedy vyšší očekávání než trh, což představuje určité riziko pro náš scénář.
Myslíte si, že se vaše očekávání nenaplní?
Není to náš základní scénář. Ten říká, že na 65 procent se naše očekávání naplní, na 25 procent růst nebude tak veliký a na 10, možná 5 procent je riziko, že růst bude větší.
Kde vidíte investiční příležitosti v příštím roce?
Záleží na tom, jaký máte scénář. Extrémním scénářem je válka. Kdyby byla válka, tak nikoho nebudou zajímat vaše investice. Pokud tedy věříte, že bude válka, pak možností je: peníze propít, nebo nakoupit pozemek s vodním zdrojem, zbraně, munici a konzervy.
Pokud eliminujeme tento extrémní scénář, pak jsou doporučovány tři kategorie investic. První jsou evropské akcie, případně japonské nebo emerging markets. Druhé jsou obecně dividendové strategie, kde pořád vidíme potenciál. A třetí jsou kreditní dluhopisy.
Když jsem v roce 2002 přišel do Pioneeru, tak jedna z mých prvních prezentací byla o atraktivitě akciových trhů. Ukazoval jsem rozdíl v dividendovém výnosu firem a výnosu německého pětiletého státního dluhopisu. Tenkrát se dostaly na stejnou úroveň. Do té doby se nikdy nestalo, aby dividendy nesly stejně jako německý státní dluhopis. Vždy nesly dividendy méně.
REKLAMA
Nyní jsme v situaci, kdy dividendy nesou 3,7 procenta a za německý pětiletý státní dluhopis doplácíte půl procenta. Relativní hodnota v dividendách je z našeho pohledu pořád zajímavá a hodně velká.
Třetí věcí jsou kreditní instrumenty, tedy aktivní management kreditního rizika nebo kreditních instrumentů. Problém je, že i kreditní spready/prémie, které platí horší emitenti, jsou již hodně stažené. Je proto složitější hledat investiční příležitosti a výnosy jsou samozřejmě nižší.
Na druhou stranu strategie nakoupit a držet dluhopis do splatnosti se může vyplatit. Riziko spojené s touto investiční strategií, tzn. riziko defaultu emitenta (nesplacení daného cenného papíru), můžete eliminovat diverzifikací, mít ve fondu 200 či 300 emitentů. Průměrná default rate je v současné době přibližně 1,5 procenta. Pokud zdefaultuje 1,5 procenta dluhopisů při výnosu pět procent, pak získám výnos 3,5 procenta, což je pořád dobré. My věříme, že díky našemu kvalitnímu analytickému zázemí jsme schopni default rate našich titulů snížit pod hranici 1,5 procenta a tím pádem zvýšit potenciál výnosu.
Nyní se stávají pořád atraktivnějšími tzv. strategie absolut nebo total return zaměřené čistě na výnos. Znovu ožívají volné investiční strategie napříč různými třídami aktiv, kde může portfolio manager investovat v podstatě do čehokoliv, pouze hledá absolutní výnos. Na tyto strategie jsem trochu opatrný. Historicky tyto investice nemívají nejvyšší výnos (kolem 1,5 procenta), což ale při nulových úrokových sazbách není špatné.
Vraťme se zpět k akciím. Kromě evropských vidíte potenciál také v Emerging markets?
U akcií se můžeme bavit o podílu emerging markets. Obecně říkáme, že by emerging markets měly tvořit 25 až 30 procent. V letech 2004 až 2008 jsem se na emerging markets díval hodně negativně, protože mi přišlo zvrácené, že se oproti rozvinutým trhům obchodovaly s prémií. Protože rizika jsou opravdu zřetelná, ať už politická nebo např. corporate governance. Na druhou stranu jestliže se u těchto akcií nyní bavíme o diskontu 30 procent, je čas podíl emerging markets zvyšovat na 35, možná i více procent. Dlouhodobě se tento diskont pohybuje průměrně kolem 18 procent.
Takže to místo, kde dnes být, jsou emerging markets?
Přímo takhle bych to neřekl. Je to velice selektivní a možná je to ještě brzy. Není to naše základní firemní strategie. Ale já si osobně myslím, že se doba k tomu začíná nachylovat. Máme tady 4,5 roku zásadní podvýkonnosti emerging markets oproti rozvinutým trhům. Obecně, když probíhaly takovéto rozdíly ve výkonnosti, trvalo to průměrně pět let, rozdíl výkonnosti byl cca 60 procent. Myslím, že jsme relativně blízko situaci, kdy se tento trend může začít otáčet. Netvrdím ale, že rozvíjející se trhy hned musí začít růst rychleji než ty rozvinuté. V posledním cyklu, kdy Emerging markets zaostávaly v letech 1998 až 2002, došlo ke změně trendu v relativní výkonnosti na klesajícím trhu, tedy že v první fázi Emerging markets nejdříve méně padaly. Myslím si, že to může být i scénař, který by mohl nyní přijít.
Posloucháte své rady? Investujete přes svůj fond, nebo nakupujete akcie přímo?
Pro mě jsou investice do mých fondů tak trochu dvojitou expozicí. Protože když se mi něco nepovede, tak mě vyhodí, přijdu o práci a navíc prodělám na investici. To by byl základní rozpor s tím, co říkáme našim klientům, jak diverzifikovat.
Takže musíte investovat u konkurence, abyste minimalizovali riziko?
To zase ne. Já sám obecně příliš neinvestuji, i s ohledem na veškerá regulační pravidla a omezení, která jsou globálně aplikována na portfolio manažery. V letošním roce jsem navíc koupil byt, což byla velká investice. A největší investicí jsou samozřejmě děti. Pro děti investuji do dlouhodobých akciových strategií a do penzijních systémů ve Švédsku, Česku a Rakousku. Spoření na penzi beru jako standard. Když jsem si dělal penzijní pojištění ve třetím nezajištěném pilíři, tak jsem si vybral kompletně emerging markets fond. Přišlo mi to dlouhodobě výhodné. Nyní ale úplně nevydělávám.
Děkuji za rozhovor.
