Bilance ČNB: Největší národohospodářská chyba

Když guvernér Aleš Michl v červenci vystoupil v Senátu, vyslovil se jak k inflaci, tak hospodaření ČNB: „Před rokem, v červenci 2022, nová bankovní rada ČNB přebírala zodpovědnost za měnovou politiku a finanční stabilitu naší země.“

Co se týká inflace, nová bankovní rada prý převzala zemi v těžké době: „…měli jsme nejvyšší inflaci v historii, pominu-li růst cen v období transformace země zkraje devadesátých let.“ A Českou národní banku jako instituci nová bankovní rada převzala…s nejvyšší ztrátou, s nejhorším hospodářským výsledkem v historii.“

S problémy se ale nové vedení, podle slov guvernéra ČNB, začala vypořádávat.

Guvernér shrnul, jak by v Česku měla být obnovena cenová stabilita: „Zvolili jsme strategii stability úrokových sazeb na 7 procentech. Sazby byly nejvyšší za posledních více než 20 let a již dostatečně tlumily ekonomickou aktivitu. Co bylo klíčové – strategii jsme doplnili politikou silné koruny.“ Kurz koruny byl „nejsilnější v historii“ a peněžní a úvěrové podmínky byly „nejpřísnější“.

Inflace je ale stále vysoká, není to úroveň, která umožňuje snížit úrokové sazby: „Máme inflaci, vůči které musíme mít jestřábí politiku. Je potřeba zabezpečit, aby inflace nezůstala perzistentní a dál klesala.“

^REKLAMA

Jestřábi a dědictví hospodářské ztráty ČNB

Definici „jestřábí politiky“ v Michlově populárně naučné knize Jestřábi a holubice nenajdeme. Je zde ale věta popisující, kdo je v bankovní radě jestřáb: „Jestřábi jsou ve finanční hantýrce centrální bankéři, kteří obezřetně hlídají inflaci, a to i za cenu vyšších úrokových sazeb a dražších peněz.“

Michlovo vyprávění Jestřábi a holubice z doby předpandemické naopak odhaluje, že Michl byl svým uvažováním holubicí. „Holubice se pak říká těm, co preferují rozkvět, ekonomický růst, nízkou nezaměstnanost a levné peníze,“ zaznívá v knize, která se věnuje krátkým glosám a tomu, jak důležitý je a bude podnikatelský duch, nikoli dotační ekonomika.

Guvernér Aleš Michl v Senátu také referoval, že nová bankovní rada zdědila nejen nejvyšší inflaci, ale i situaci nejhlubší hospodářské ztráty ČNB. To, že se bilance ústřední banky státu stává neřízenou střelou, jsme shrnuli už v lednovém článku s dodatkem, že v sázce je i tuzemská cenová stabilita.

Nejnověji byl problém uznán i v nejvyšších patrech ČNB. V guvernérově vyjádření nechyběl dovětek, že tíže dluhu v bilanci ústřední banky státu tuzemskou stabilitu neohrozí:

„Tento problém budeme řešit v rámci několika let, nejde vyřešit hned. Je to problém, který neznemožňuje náš boj s inflací. Nebrání nám plnit náš mandát. Ale je to problém do budoucna a nechci příštímu guvernérovi odkázat banku s další hlubokou hospodářskou ztrátou.“

Rizika důsledků někdejších devizových intervencí na udržení slabšího kurzu koruny a nafukování bilance české centrální banky se naplnila. Veřejně to už uznal a připustil i stávající guvernér ČNB Aleš Michl. Ten bilanci ČNB, tedy to, co sám ještě jako řadový radní ČNB označoval jako „Fond bohatství“, popsal takto: „Ten problém se zužuje na to, že máme v rozvaze aktiva s očekávánou výnosností kolem 2–3 procent ročně. A na straně pasiv máme velké množství korun, které nyní musíme úročit těmi 7 procenty. Přebytek korun vznikl především na přelomu let 2016/2017, kdy centrální banka udělala asi největší národohospodářskou chybu – bylo vytvořeno obrovské množství peněz s cílem oslabit korunu a zvýšit inflaci.“

^REKLAMA

Ano, dříve emitovaná korunová likvidita bankovního sektoru použitá k otevření devizových pozic ČNB, setrvale sterilizovaná, se dnes odráží v giganticky ztrátovém hospodaření ústřední banky státu. Pokud ČNB investovala do instrumentů, u kterých je výnos do splatnosti mizivý, a naopak korunami, kterými to financuje, vytváří nepřehlédnutelné úrokové náklady, řešení situace si žádá čas: „Tyto peníze nyní musíme stahovat a úročit je, aby neroztočily další inflaci. A to je hlavní důvod, proč jsme ve ztrátě. A dokud se nám nepodaří zdolat inflaci, budeme ve ztrátě zřejmě i nadále. Problémem se ale zabýváme a řešíme ho, byť si to vyžádá čas.“

Z logiky věci samotná stabilizace úrokových sazeb a jejich nezvyšování snižuje úrokové náklady ČNB a tedy i ztráty této instituce.

Kurzové zisky a úrokové výnosy

K lednovému komentáři „ČNB a rozehraná partie ohrožující cenovou stabilitu“ se svým komentářem vyslovil i fantom našeho serveru vystupující pod pseudonymem Richard Fuld. Připomněl, že když ČNB v době kurzového závazku a oslabování koruny emitovala koruny, byla to korunová likvidita bankovního systému, nikoliv peníze.

Fuld připomněl, že koruny vytvářené ČNB kdosi kupoval a prostředníkem pro tyto obchody byly obchodní banky. Případné kurzové zisky bank pak nemusí být dosud realizované a ve výsledcích jejich hospodaření se zatím nemusí odrážet – „dokud nejsou ta eura těmi bankami nakoupeny zpět“. A jde-li o nerealizované kurzové zisky obchodních bank, potom se důsledky změny kurzu ve vlastním kapitálu těchto bank neprojevují.

„Zisky z titulu úrokového diferenciálu mezi korunovými a eurovými úrokovými sazbami samozřejmě do hospodářského výsledku jdou,“ poukázal pan Fuld. Popsal i konstelaci a zdroj výdělku, který ČNB jako ústřední banka státu v korunové měnové zóně vytvořením situace extrémního nadbytku korunové likvidity bankovního systému vytvořila: „O tyto zisky tedy roste vlastní kapitál bank, který zvyšuje potenciál poskytování dalších úvěrů nad rámec existujícího úvěrového portfolia.“

Pan Fuld jako proponent teorie endogenních peněz konstatuje, že výši peněz, které jsou k dispozici v ekonomice, ovlivňuje úvěrování a nabídka a poptávka po úvěrech: „Primárně ale záleží na zájemcích o úvěry (tedy na kondici ekonomiky), jestli banky tento potenciál využijí nebo ne.“

To, že jakmile i díky nepřehlédnutelným obchodům s centrální bankou nějaká obchodní banka vykazuje dodatečný zisk a tento vyplácí podílníkům, ona korunová likvidita se stává korunami, které vystupují na trzích, zůstává opomenuto. Tuzemská inflace s obchody centrální banky a hladinou úrokových sazeb nutně souvisí.

Fuldova hamižflace a inflace v širším kontextu

Americkému ekonomovi Miltonu Friedmanovi je připisován výrok o tom, že „inflace je vždy a všude monetární jev“. To se ovšem našemu komentátorovi, panu Fuldovi moc nezdálo.

^REKLAMA

Fantom Fuld žije tím, že peníze jsou endogenní, že se ve finančním systému vytvářejí v reakci na poptávku po úvěrech a nikoli na základě intervencí centrální banky nebo jiné vnější autority.

„Přímá příčinná souvislost mezi množstvím peněz a inflací tedy vůbec neexistuje a Friedman se v tomto brutálně mýlí,“ komentoval svůj nesouhlas s kvantitativním pojetím chápání peněz Fuld.

Ve finančním systému se prostě vytvoří tolik peněz, kolik jich je v ekonomice poptáváno. Je to žádoucí, peníze jsou mazivem hospodářství. Friedmanova průpovídka „za vším hledej peníze“ u fantoma našeho serveru, pana Fulda, neprošla: „Tahle posedlost Friedmanovým blábolem o tom, že inflace je vždy monetárním jevem, je už úplně trapná.“

Je to obchodník (strana nabídky) kdo zvedá (ale i snižuje) ceny, vysvětloval Fuldův komentář. Oprávněně ceny zvyšuje obchodník tehdy, když vzrostly náklady. Mnohdy si ovšem zvedají ceny bez ohledu na jejich náklady. Pak jde o „hamižflaci“: „Můžete zvedat úrokové sazby, můžete se rozkrájet a obchodníci v reakci na to ceny budou držet nahoře, pokud je kvůli růstu úroků ještě nezvednou.“

Pan Fuld ve svém komentáři rovněž upozornil, že příčin inflace je „samozřejmě více, nikoliv jen jedna“. „Růst peněžní zásoby sám o sobě růst cen způsobit nemůže,“ poznamenal Fuld. Jediná výjimka, kde platí pravidlo, že za inflaci může „tisk peněz“, nastává podle Fulda až v případě hyperinflace, kde se ceny vymknou z kontroly jak nabídce, tak i poptávce.

Ceny podle Fulda tedy rostou na základě rozhodnutí prodejců, tedy vždy je příčina na straně nabídky, nikoliv na straně poptávky: „Ještě jsem neviděl zákazníka, který by v obchodě řekl: za to máslo mi namarkujte 70 Kč, ne 40 Kč, protože jsem si v bance půjčil peníze a tím jsem způsobil růst peněžní zásoby a je tedy namístě, abyste to máslo zdražili.“

Prodejci ale vydrží s cenami nahoře, dokud budou zákazníci za tyto ceny ochotni nakupovat. To, jak jejich koupěschopnost ovlivňuje dostupnost úvěru, zůstává stát stranou. Stejně tak absentuje to, jak inflaci povzbuzuje zadlužování vlády, schodky hospodaření a dluhopisy ukryté v bilancích bank. Inflace není výkyv dílčích cen, jde o posun cenové hladiny, cenovou nestabilitu.